江苏连云港杀出超级隐形冠军：年入超200亿 全球第一

近日，江苏省连云港市杀出一个超级隐形冠军：恒瑞医药，向香港交易所发起IPO冲刺。

这是家老牌医药公司了，已经上市25年。其核心业务是：化学原料药及西药制剂，近三年收入均超过200亿元。此次赴港上市，原因之一是“出海”，助于其成长为具有全球竞争力的跨国制药集团。比如港交所具有广泛的国际投资者基础。

国际知名咨询机构 Citeline发布的报告显示，2023年恒瑞的研发管线数量增长了 38.7%，跃居全球第 8，且其约94%的管线为自主研发，若以自主研发管线占比为衡量标准，恒瑞在全球排名第一。

借着恒瑞医药二度IPO之际，我们来看看医药公司的出海机遇。

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据了解，此次IPO，恒瑞医药预计募集约120亿港元，估值有望达到千亿港元级别。

恒瑞医药专注于创新药的研发、生产、销售，尤其是在肿瘤、代谢和心血管疾病、免疫和呼吸系统疾病以及神经科学等领域。

其收入占比最高的产品为肿瘤治疗药物，2022-2024 年，肿瘤产品收入在总收中占比较高，如2023 年肿瘤产品收入达122.17亿元，占当年总收入的 53.5%。比较代表性的药物有卡瑞利珠单抗（PD-1抗体）和阿帕替尼（VEGFR抑制剂）。此外，公司还拥有超过17款已上市的新分子实体创新药，以及90多款处于临床及后期研发阶段的在研药物。

恒瑞医药的客户主要包括中国及全球的医药产品分销商，以及获得公司药品和在研药物对外许可权利的国际制药公司。截至 2024 年 9 月 30 日，公司的分销网络由分布在全国 30 多个省级行政区及海外市场的 603 家分销商组成。2022-2024 年，公司从前五大客户获得的收入分别占各期间总收入的 59.8%、62.0% 及 61.3% 。

恒瑞医药成立于1997年，2000年在上海证券交易所上市。在发展历程中，公司推出多款创新药物，构建了差异化的创新药物组合。

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恒瑞医药所处的赛道是：制药行业，发展历经多个阶段。早期，行业以仿制药为主，主要满足基本医疗需求。随着科技的进步和研发投入的增加，创新药逐渐成为行业发展的核心驱动力。近年来，随着生物技术的突破和精准医疗的兴起，制药行业进入了快速发展的新时期，创新药的市场规模不断扩大。

自 2015 年药审制度改革以来，我国创新药行业与国际全面接轨，步入高速发展阶段。2024 年，“创新药” 一词首次被写入政府工作报告中，明确成为我国战略新兴产业发展的重要发力点。医保谈判价格体系也日趋稳定成熟，高创新品种在临床试验、审评审批、价格管理等全链条环节均得到支持。

医药巨头的研发投入不断增加。2023 年中国医药上市企业在研发领域的投资力度持续增强，486 家 A 股上市企业研发投入总额达到 1192 亿元1。大型医药企业凭借 “研产销” 三位一体优势，在创新药研发投入中更具底气，如恒瑞医药、石药集团等。本土 biotech 也专注源头创新，不断加大研发投入。

但初创期公司的生存情况较为严峻。2021 年之后，创新药行业投资迅速转冷，经历了近五年的投资下行期，投融资案例数和投资规模都大幅下降。

国际竞争层面，虽然国内创新药企业出海案例有所增加，但与国际领先药企相比，在国际市场的认可度、市场份额等方面仍有较大差距，在药品注册、临床试验标准、市场推广等方面需要进一步与国际接轨。

根据弗若斯特沙利文的报告，全球制药市场规模在2023年达到约8,458亿美元，预计到2028年将以6.4%的年复合增长率增长。中国制药市场同样增长迅速，由 2018年的人民币 15,334 亿元增长至2023年的人民币16,183亿元，预计到 2028年将达到人民币 23,420 亿元，复合年增长率为 7.7%。

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最近2年，国内制药企业的出海思路大约有几种。

1、License-out模式：通过将自主研发的创新药的海外开发权益授权给国际药企，获取首付款、里程碑付款和销售分成等收益，实现快速回笼资金和拓展国际市场的目的。这一模式已成为大多数本土创新药企进军全球市场的“主通道”。如2024年宜联生物与罗氏达成下一代抗体偶联药物（ADC）的全球合作和许可协议，交易金额高达数十亿美元。

2、国际研发合作：与跨国药企、国际科研机构开展联合研发，共享研发资源、技术和平台，共同推进创新药的研发进程。

3、自主产品异地申报与认证：开展药品在欧美等发达国家和地区的注册申报工作，按照国际标准进行临床试验和质量控制，确保产品符合当地的法规和监管要求。例如科兴制药的白蛋白紫杉醇产品于 2024 年 7 月获欧盟委员会上市批准，从而具备在欧盟所有国家上市销售的条件。

最近2年，恒瑞医药的出海思路之一是：推进 License-out 合作。2023 年恒瑞就有 5 笔 license-out 合作。2024 年 5 月，恒瑞医药将具有自主知识产权的 GLP-1 产品组合 HRS-7535、HRS9531、HRS-4729 在除大中华区以外的全球范围内开发、生产和商业化的独家权利有偿许可给美国 Hercules 公司，交易总额超 60 亿美元。

具体产品方向，主要围绕肿瘤管线。卡瑞利珠单抗于 2024 年10月再次向 FDA 递交联合阿帕替尼（双艾组合）一线治疗肝癌的上市申请，该适应症还获欧盟孤儿药资格认定。吡咯替尼正在美国、欧洲开展治疗 HER2突变晚期非鳞状 NSCLC 的Ⅲ期试验。

 2022-2024 年，恒瑞医药处于盈利状态且呈现增长趋势。2022年，公司实现收入212.75271亿元，净利润为38.15141亿元；2023年，收入增长至228.19785 亿元，净利润达到42.77821亿元；2024 年1-9 月（未经审计），收入为 201.89304 亿元，净利润为46.1633亿元。

制药行业的未来趋势包括精准医疗、生物技术的突破以及全球化的市场布局。随着基因编辑、细胞治疗等新技术的不断涌现，制药行业将迎来新的发展机遇。